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民生证券:给予恒顺醋业买入评级-股票频道-和讯网

作者:admin      来源:admin      发布时间:2021-11-05
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2021-11-01民生证券股份有限公司王言海,刘光意对恒顺醋业(600305,股吧)进行研究并发布了研究报告《2021年三季报点评:去库存与疫情拖累营收,内部变革仍稳步推进》,本报告对恒顺醋业给出买入评级,当前股价为14.63元。

恒顺醋业(600305)

一、事件概述

10 月 29 日公司发布公告, 2021 年前三季度营收/归母净利润为 13.59/1.35 亿元,同比-6.4%/-41.7%; 21Q3 营收/归母净利润为 3.24/0.07 亿元,同比-35.0%/-91.2%。

二、分析与判断

收入短期波动较大,市场拓展稳步推进

2021 年前三季度实现营收 13.59 亿元,同比-6.4%; 21Q3 实现营收 3.24 亿元,同比-35.0%。公司三季度经营显著承压, 一方面系 7 月南京疫情抑制终端需求与渠道备货信心,另一方面 6 月末渠道库存水平偏高, 三季度市场以消化库存为主要工作。 分产品看, 21Q3食醋/料酒收入同比-48.7%/-19.9%,主业食醋下滑幅度较大,拖累整体表现。 分区域看,21Q3 华东/华南/西部收入同比-42.6%/-30.3%/-38.0%, 华东核心市场下滑幅度较大主要受南京疫情影响,华中/华北收入同比-12.4%/-1.5%,下滑幅度较小主要系公司积极拓展外埠市场。 经销商方面, 尽管公司短期经营有所承压,但内部变革脚步并未停下,华中、华北等地区渠道扩张仍在稳步推进, 21Q3 经销商数量 1751 家, 较 2020 年末增速 22%。

变革期间加码费用, 盈利能力短期承压

21Q3 毛利率为 42.3%,同比+0.2pct, 虽然短期原材料价格有所上涨,但产品结构优化以及料酒规模效应对冲了成本压力。 21Q3 销售费用率 23.5%,同比+11,兴发娱乐注册送58.8pct, 一方面系公司三季度冠名《非诚勿扰》, 计提较多广告费用,另一方面渠道变革期间,公司加大渠道费用投放。 此外, 21Q3 管理费用率同比+1.8pct,主要系数字化改造费用增加。 21Q3归母净利率为 2.2%,同比-14.3pct, 需求弱复苏叠加变革期间费用加码,盈利显著承压。

变革稳步推进, 基本面逐步向好

短期看, 需求改善叠加内部管理优化。 公司 5 月开始回购股票, 主要用于股权激励, 反映本轮变革已从营销层面传导至管理层面。此外,公司 5 月进行董事会换届选举, 董事尹总曾在联合利华等公司有二十余年经验, 有望推动本轮变革更好地落地执行。 此外,预计 21Q4 宏观需求稳步复苏, 公司基本面有望实现环比改善。 中长期看, 营销改革:公司 20 年 7 月更换销售总监,并对基层销售人员提薪, 营销层面已进行多维度变革,预计 23 年将进入改革红利释放阶段。 产能扩张: 根据公告, 公司 22 年将新增 20 万吨香醋与料酒黄酒产能, 同时复合调味品产能也在规划之中, 将有力支撑全国化扩张之路。

三、 投资建议

我们调整此前盈利预测。 预计 2021-2023 年归母净利润分别为 2.17/2.91/3.42 亿元,对应PE 为 75/56/47X, 选取海天味业(603288,股吧)、天味食品(603317,股吧)、千禾味业(603027,股吧)、 中炬高新(600872,股吧)为可比公司, 21 年平均 PE 为 79X(基于民生盈利预测), 维持“推荐”评级。

四、风险提示

需求恢复不及预期,内部变革效果不及预期, 渠道扩张不及预期, 食品安全问题等。

该股最近90天内共有22家机构给出评级,买入评级13家,增持评级9家;过去90天内机构目标均价为18.35;证券之星估值分析工具显示,恒顺醋业(600305)好公司评级为3.5星,好价格评级为2.5星,估值综合评级为3星。

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